近日，順豐控股登陸深交所，高開(kāi)高走，當(dāng)前股價(jià)報(bào)66.80元，已經(jīng)漲停，總市值超越萬(wàn)科和美的，成為深市第一大市值公司。
從今天收盤(pán)算起，王衛(wèi)憑借他的順豐控股，已經(jīng)成功逼平馬化騰，再來(lái)1個(gè)漲停板就超越馬云，3個(gè)漲停板后登頂首富，超越王健林的2211億元身家。
表妹驚呆了，資本的力量太可怕了，還真不是一般人能夠玩得轉(zhuǎn)的。不過(guò)，能一探王衛(wèi)資本運(yùn)作背后的故事，表妹還是有點(diǎn)小激動(dòng)，蕩漾的心靈難以平復(fù)…
根據(jù)順豐控股過(guò)去五個(gè)交易日平均股價(jià)計(jì)算，順豐控股市值約為2000多億元，順豐控股董事長(zhǎng)王衛(wèi)身價(jià)也已超過(guò)1800億元。
在前幾天上市儀式上，順豐控股董事長(zhǎng)王衛(wèi)亮相，一身工作裝加上黑框眼鏡，似乎很難看出他是身家千億的順豐大老板。王衛(wèi)表示，順豐變成公眾公司后，將提醒自己言行更加謹(jǐn)慎：“從今天開(kāi)始，話(huà)不能隨便說(shuō)，地方不能隨便去”，一如既往的低調(diào)。
同時(shí)，他還提醒順豐員工也要更加謹(jǐn)慎，少說(shuō)話(huà)多做事。王衛(wèi)強(qiáng)調(diào)，順豐上市后，也將不忘初心，堅(jiān)持發(fā)展快遞物流行業(yè)的決心。
在2016年度福布斯中國(guó)富豪排行榜中，王衛(wèi)排名第四。據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)，如果順豐控股接下來(lái)再收獲1個(gè)漲停，王衛(wèi)即可超越馬化騰，躋身第三名。如果連續(xù)收獲3個(gè)漲停，即可超越馬云，而5個(gè)漲停之后就可成為中國(guó)首富。
順豐股價(jià)之所以大漲，一個(gè)重要原因是業(yè)績(jī)的表現(xiàn)良好。2月22日晚間，順豐公布的一份超預(yù)期的業(yè)績(jī)快報(bào)，快報(bào)顯示，順豐控股2016年的凈利潤(rùn)為41.80億元，約是此前重組時(shí)相應(yīng)年度承諾業(yè)績(jī)的1.92倍。
早前，圓通速遞、韻達(dá)股份、申通快遞也分別公布了各自2016年的業(yè)績(jī)情況——圓通速遞預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為13.5億-14.5億元，韻達(dá)股份預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)11.6億-12.2億元，申通快遞則預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)12.38億-12.51億元。相較之下，順豐控股的凈利潤(rùn)比上述三家公司預(yù)測(cè)的最大凈利潤(rùn)之和還多出約2.59億元。
此外，盡管四家公司2016年凈利潤(rùn)額均超過(guò)重組時(shí)的承諾數(shù)額，但順豐控股超預(yù)期的程度顯然高于其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手——圓通速遞、韻達(dá)股份、申通快遞的2016年預(yù)計(jì)最大凈利潤(rùn)額分別是對(duì)應(yīng)年度承諾業(yè)績(jī)的1.32倍、1.08倍、1.07倍，均低于順豐控股。
借殼效率令人側(cè)目
順豐借殼的效率令市場(chǎng)側(cè)目。在去年5月份發(fā)布借殼預(yù)案，正逢證監(jiān)會(huì)出臺(tái)“史上最嚴(yán)厲重組新規(guī)”，于是增發(fā)方案兩次調(diào)整，依然用不到9個(gè)月便完成借殼。
證券時(shí)報(bào)梳理了順豐的借殼關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)：
去年5月30日，順豐發(fā)布借殼元，順豐的交易方案包括（一）重大資產(chǎn)置換；（二）發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)；（三） 募集配套資金。公司擬置出全部資產(chǎn)及負(fù)債（作價(jià)8億元），與擬置入資產(chǎn)順豐控股100%股權(quán)（作價(jià)433億元）中等值部分進(jìn)行置換，差額部分由公司以 10.76元/股發(fā)行約39.50億股支付；同時(shí)公司擬以不低于11.03元/股非公開(kāi)發(fā)行股份募集配套資金不超過(guò)80億元。
從5月31日復(fù)牌到6月21日，股價(jià)連續(xù)12個(gè)交易日漲停，鼎泰新材也因此成為了2016年度牛股。
值得注意的是，去年6月16日證監(jiān)會(huì)就《上市公司重大資產(chǎn)重組辦法》征求意見(jiàn)，在借殼上市審批趨嚴(yán)的大背景下，順豐控股兩次對(duì)重組方案進(jìn)行了調(diào)整。7月 宣布將剝離旗下全部金融資產(chǎn)：其直接或間接持有的合豐小貸、樂(lè)豐保理和順誠(chéng)融資租賃資產(chǎn)100%股權(quán)，價(jià)值約7.96億人民幣。9月底，鼎泰新材再度發(fā)公 告稱(chēng)，順豐控股剝離其持有的中順易和共贏(yíng)基金的全部資產(chǎn)。
火速剝離金融業(yè)務(wù)資產(chǎn)后，順豐借殼方案獲證監(jiān)會(huì)的放行。
10月12日公司方案獲得證監(jiān)會(huì)有條件通過(guò)。此后更進(jìn)入讀秒狀態(tài)：去年12月，王衛(wèi)任上市公司總經(jīng)理，鼎泰新材原管理層辭職，完成置出資產(chǎn)。
到今年1月 18日，順豐控股完成過(guò)戶(hù)手續(xù)及相關(guān)工商變更登記事宜，實(shí)現(xiàn)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)，基本完成資產(chǎn)重組。2月15日的股東大會(huì)上，變更公司名稱(chēng)及證券簡(jiǎn)稱(chēng)的議案 獲得通過(guò)。
順豐如何從私募融資走向IPO的？
王衛(wèi)，這位被神秘光環(huán)籠罩、一向低調(diào)的順豐掌門(mén)人，在順豐速運(yùn)即將成立20周年之際做出了注定在其發(fā)展史上具備里程碑意義的決定。
2013年9月，順豐接受蘇州元禾控股旗下的元禾順風(fēng)股權(quán)投資企業(yè)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)元禾順風(fēng)）、中信資本旗下的嘉強(qiáng)順風(fēng)（深圳）股權(quán)投資合伙企業(yè)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)嘉強(qiáng)順風(fēng)）、招商局集團(tuán)旗下的深圳市招廣投資有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)招廣投資）、古玉資本旗下的蘇州古玉秋創(chuàng)股權(quán)投資合伙企業(yè)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)古玉秋創(chuàng)）組成的投資團(tuán)隊(duì)入股。
據(jù)坊間傳聞，四家投資機(jī)構(gòu)擬投資的金額在80億元左右。而經(jīng)筆者查證的信息，四家投資機(jī)構(gòu)最終的入股比例為24.5%。
一向以“不差錢(qián)”聞名、多次拒絕投資機(jī)構(gòu)橄欖枝的順豐，為何會(huì)在此時(shí)一舉引入四家投資者，而且出讓的股份將近25%。
作為順豐“戰(zhàn)略大腦”的王衛(wèi)，究竟是出于什么考慮才作出這一決策？歷史總是驚人的相似，也許，可以從順豐隱秘的發(fā)展史中探知一二。
野蠻生長(zhǎng)
順豐前身是深圳市華安恒業(yè)國(guó)際運(yùn)輸有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)華安運(yùn)輸），由深圳市華安恒業(yè)投資發(fā)展有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)華安投資）與自然人劉景秋共同出資于1997年11月成立，注冊(cè)資本500萬(wàn)元，華安投資持股90%，劉景秋持股10%，是經(jīng)由當(dāng)時(shí)的外經(jīng)貿(mào)部批準(zhǔn)設(shè)立的境內(nèi)國(guó)際貨運(yùn)代理企業(yè)。
而早在華安運(yùn)輸成立前4年，當(dāng)時(shí)年僅22歲的王衛(wèi)就已投身快遞行業(yè)。
1993年，王衛(wèi)在廣東順德注冊(cè)了一家快遞公司，同時(shí)又在香港租了幾十平方米的店面，專(zhuān)替香港企業(yè)運(yùn)送信件到珠三角。公司甫一成立，王衛(wèi)便通過(guò)“低價(jià)搶灘”的策略快速吸引大批客戶(hù)，打開(kāi)了局面。
到1997年，王衛(wèi)幾乎壟斷了所有的通港快件業(yè)務(wù)。當(dāng)時(shí)一度盛傳，行駛在通港公路上的快件貨運(yùn)車(chē)有70%屬于王衛(wèi)公司。王衛(wèi)野蠻生長(zhǎng)的打法初嘗勝果。
到了2004年，華安運(yùn)輸和王衛(wèi)的發(fā)展軌跡產(chǎn)生了交集，華安運(yùn)輸?shù)墓蓶|將其所持有華安運(yùn)輸?shù)娜抗蓹?quán)轉(zhuǎn)讓給了順豐速運(yùn)（香港）有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)順豐速運(yùn)香港），而順豐速運(yùn)香港的實(shí)際控制人是王衛(wèi)。
完成收購(gòu)后，華安運(yùn)輸更名為順豐速運(yùn)有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)順豐速運(yùn)），公司性質(zhì)也由內(nèi)資企業(yè)變更為外商投資企業(yè)。2005年，通過(guò)實(shí)施業(yè)務(wù)整合，順豐速運(yùn)更名為順豐速運(yùn)（集團(tuán)）有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)順豐集團(tuán)）。
所謂時(shí)勢(shì)造英雄，王衛(wèi)在完成順豐集團(tuán)業(yè)務(wù)整合后，便趕上了中國(guó)快遞行業(yè)的飛速發(fā)展期，特別是近幾年電子商務(wù)的快速發(fā)展，為快遞行業(yè)帶來(lái)新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。
國(guó)家郵政局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2005年至今，我國(guó)快遞行業(yè)保持著較快的增長(zhǎng)速度。2012年全國(guó)規(guī)模以上快遞服務(wù)企業(yè)業(yè)務(wù)量同比增長(zhǎng)55%；快遞業(yè)務(wù)收入完成1055.3億元，同比增長(zhǎng)39%；2013年上半年，業(yè)務(wù)量累計(jì)完成38.4億件，業(yè)務(wù)收入累計(jì)完成629.8億元（圖1）。
順豐集團(tuán)在王衛(wèi)的帶領(lǐng)下，也走上了快速發(fā)展的康莊大道。
順豐集團(tuán)的收入從2010年的112.52億元快速增長(zhǎng)到2012年的210.18億元，3年時(shí)間差不多翻了一番。
截至2012年，順豐集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模僅次于國(guó)有的中郵速遞，遠(yuǎn)超“三通一達(dá)”（申通、圓通、中通和韻達(dá)）的業(yè)務(wù)水平，市場(chǎng)占有率達(dá)到20%，在我國(guó)快遞行業(yè)的龍頭地位得以確立（表1），一個(gè)龐大的國(guó)際化順豐商業(yè)王國(guó)呼之欲出（圖2）。
在順豐的商業(yè)體系中，有五大控股實(shí)體，即順豐集團(tuán)、深圳市泰海投資有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)泰海投資）、順豐控股有限公司（HK）、順豐速運(yùn)（海外）有限公司（HK，以下簡(jiǎn)稱(chēng)順豐海外）和翠玉控股（BVI），分別把控經(jīng)營(yíng)著順豐的國(guó)內(nèi)外快遞業(yè)務(wù)、第三方支付、電商、投資和地產(chǎn)等業(yè)務(wù)。
這些控股實(shí)體及業(yè)務(wù)的最終控制人為王衛(wèi)，除了于國(guó)強(qiáng)持有泰海投資1%股權(quán)外，其他股權(quán)幾乎全部由王衛(wèi)及其夫人持有。
并不缺錢(qián)的“引資”
根據(jù)順豐發(fā)展規(guī)劃，順豐未來(lái)在鞏固并發(fā)展其主營(yíng)快遞業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，還將在航空貨運(yùn)、物流倉(cāng)儲(chǔ)、電子商務(wù)、金融支付等領(lǐng)域積極拓展，通過(guò)“三流合一”的整合服務(wù)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)。為實(shí)施這一規(guī)劃，未來(lái)3年順豐將投入75億元（表2）。
75億元的計(jì)劃投資額與市場(chǎng)傳聞80億元的融資額相差不大。但作為一家營(yíng)業(yè)收入已達(dá)210.18億元的公司，順豐會(huì)每年缺少20-30億元資金用于項(xiàng)目拓展？從順豐2010-2013年模擬的合并報(bào)表來(lái)看，其每年投入20-30億元資金并不是很大的問(wèn)題。
無(wú)論是現(xiàn)狀還是未來(lái)的預(yù)期，順豐都顯示出強(qiáng)勁的償債能力，資金實(shí)力不可小覷。尤其是其在2012年一舉償還28.48億元債務(wù)，更是對(duì)其資金狀況良好的最好注腳。
加之順豐強(qiáng)悍的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格，未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可期，因此很難用解決未來(lái)發(fā)展資金問(wèn)題作為此次融資的主要原因，順豐融資的背后應(yīng)另有故事。
從順豐此次引入的四家投資機(jī)構(gòu)來(lái)看，它們有一個(gè)共同的特點(diǎn)，都與國(guó)資系統(tǒng)有著深厚的淵源。元禾順風(fēng)、嘉強(qiáng)順風(fēng)、招廣投資自然不必詳說(shuō)，這三家企業(yè)都背靠實(shí)力強(qiáng)勁的國(guó)資集團(tuán)，古玉秋創(chuàng)所依靠的古玉資本也來(lái)頭不小。
古玉資本于2011年在北京注冊(cè)成立，初始注冊(cè)資金為1億元，法定代表人為商務(wù)部外資司前副司長(zhǎng)林哲瑩。
根據(jù)商務(wù)部網(wǎng)站披露的信息，外資司主要負(fù)責(zé)宏觀(guān)指導(dǎo)和綜合管理我國(guó)吸收外商投資工作，制定相應(yīng)的政策法規(guī)，審批外國(guó)投資等。
據(jù)公開(kāi)信息，林哲瑩在商務(wù)部工作期間，主要負(fù)責(zé)外資并購(gòu)、創(chuàng)業(yè)投資、租賃、分銷(xiāo)等外商投資的法律法規(guī)的建立，主要業(yè)績(jī)之一是設(shè)計(jì)和實(shí)施了中新合作蘇州工業(yè)園的開(kāi)放試點(diǎn)。
此次順豐引入的四家投資機(jī)構(gòu)中，就有兩家機(jī)構(gòu)注冊(cè)于蘇州，其中蘇州元禾控股的注冊(cè)地址位于蘇州工業(yè)園區(qū)內(nèi)，古玉秋創(chuàng)也于2013年8月10日在蘇州東沙湖股權(quán)投資中心成立。
林哲瑩創(chuàng)立古玉資本后，迄今為止已經(jīng)投資包括和順環(huán)保、拉卡拉在內(nèi)的近十家企業(yè)，并持有東軟載波、廈工股份合計(jì)超過(guò)0.5%的股份。林哲瑩本人也擔(dān)任了香港上市公司中青基業(yè)（01182.HK）以及在新加坡上市的漢科環(huán)境（B22.SG）的執(zhí)行董事。
目前，古玉資本的股東有三家公司，分別是蘇州新康投資5104.2萬(wàn)元，廈門(mén)新世基投資4900萬(wàn)元，北京新越方德投資10412萬(wàn)元。
三家股東除了新世基集團(tuán)在福建地區(qū)頗有知名度，并曾于2007年作為發(fā)起人之一參股光大證券，其他兩家公司均顯得默默無(wú)聞。
此時(shí)的林哲瑩雖然已非古玉資本的法人代表，但依然是古玉資本的董事長(zhǎng)兼總裁。
從四家投資者的背景來(lái)看，王衛(wèi)此次引資且讓渡24.5%股權(quán)比例，頗有“混血”的意味，將順豐這家純粹的民營(yíng)企業(yè)變?yōu)閲?guó)資具有較大影響力的股權(quán)多元化企業(yè)。王衛(wèi)此舉也許是出于適應(yīng)大環(huán)境變化而采取的順勢(shì)而為的策略。
從順豐發(fā)展歷史來(lái)看，王衛(wèi)通過(guò)變更股權(quán)來(lái)適應(yīng)環(huán)境變化早已有之。2010年9月6日，順豐集團(tuán)完成了一次股權(quán)變更。
在此之前，順豐集團(tuán)的唯一股東是順豐速運(yùn)中國(guó)（由順豐速運(yùn)香港更名而來(lái)），順豐集團(tuán)因此是一家外商投資企業(yè)。
在2010年9月，王衛(wèi)和泰海投資分別受讓了順豐速運(yùn)中國(guó)所持順豐集團(tuán)99%、1%股權(quán)，泰海投資是一家境內(nèi)企業(yè)，王衛(wèi)則在此之前放棄了香港居民身份，成為中國(guó)內(nèi)地公民。因此，完成股權(quán)變更后的順豐集團(tuán)就由一家外商投資企業(yè)變成純內(nèi)資企業(yè)。
王衛(wèi)為將順豐集團(tuán)的企業(yè)性質(zhì)由外商投資企業(yè)變更為內(nèi)資企業(yè)，不惜放棄香港居民身份，其原因在于2009年我國(guó)頒布實(shí)施了《中華人民共和國(guó)郵政法》，該法第51條第2款明確規(guī)定，外商不得投資經(jīng)營(yíng)信件的國(guó)內(nèi)快遞業(yè)務(wù)。
顯然，如果順豐集團(tuán)保持外商投資企業(yè)性質(zhì)不變，其業(yè)務(wù)量無(wú)疑將受到嚴(yán)重的阻礙。
此后，一向低調(diào)、不接受媒體采訪(fǎng)的王衛(wèi)在2011年罕見(jiàn)地接受了三家黨報(bào)的采訪(fǎng)，其中包括了《人民日?qǐng)?bào)》。在接受《人民日?qǐng)?bào)》采訪(fǎng)時(shí)，王衛(wèi)多次提及“政府”、“政策”：“中國(guó)民營(yíng)快遞能走多快、走多遠(yuǎn)，和政府的決心不無(wú)關(guān)系”；“我們并不是說(shuō)非要政府給多少補(bǔ)貼，一些小問(wèn)題企業(yè)自己會(huì)想辦法解決。
關(guān)鍵是國(guó)家大的政策環(huán)境要支持民營(yíng)快遞企業(yè)發(fā)展”；“我相信，只要國(guó)家大的政策環(huán)境不變，中國(guó)民營(yíng)快遞企業(yè)五年之內(nèi)一定會(huì)有一些亮點(diǎn)！”
從順豐集團(tuán)的發(fā)展歷史及王衛(wèi)接受采訪(fǎng)的只言片語(yǔ)中，大眾可能會(huì)理解此次順豐引資背后的真正原因。也許王衛(wèi)關(guān)注的重點(diǎn)并不是價(jià)格，而是股比及投資方背景。
2013年9月12日，四家投資機(jī)構(gòu)入股順豐一事完成工商變更，王衛(wèi)任新順豐的董事長(zhǎng)，來(lái)自古玉資本的林哲瑩任副董事長(zhǎng)，于國(guó)強(qiáng)任總經(jīng)理，元禾順風(fēng)的林向紅等投資機(jī)構(gòu)派出人員任董事，王衛(wèi)的引資“夢(mèng)想”得以實(shí)現(xiàn)。
但對(duì)四家投資機(jī)構(gòu)而言，面對(duì)順豐錯(cuò)綜復(fù)雜的股權(quán)架構(gòu)體系，要實(shí)現(xiàn)順豐2018年上市的“夢(mèng)想”注定還有一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程，首要任務(wù)是對(duì)順豐的股權(quán)及業(yè)務(wù)架構(gòu)進(jìn)行“外科手術(shù)式”的調(diào)整和整合。
整合思路猜想
按照一般思路，順豐的整合核心應(yīng)是形成一個(gè)控股平臺(tái)，理順管理流程，增強(qiáng)業(yè)務(wù)協(xié)同。在順豐體系調(diào)整中，四家投資機(jī)構(gòu)選取的控股平臺(tái)是泰海投資。選擇泰海投資的原因十分簡(jiǎn)單：泰海投資控制了快遞企業(yè)的靈魂業(yè)務(wù)—呼叫中心、信息系統(tǒng)以及未來(lái)順豐發(fā)展電商所需的第三方支付業(yè)務(wù)。
在選取控股平臺(tái)后，四家投資機(jī)構(gòu)對(duì)順豐的調(diào)整可能分成五步進(jìn)行，投資機(jī)構(gòu)的入股資金也依此分步到位，與此同時(shí)，王衛(wèi)也隨之將其業(yè)務(wù)逐步注入控股平臺(tái)。
在這個(gè)過(guò)程中，為規(guī)避?chē)?guó)資出資所履行的評(píng)估手續(xù)，雙方采取的對(duì)策可能是一次商定入股金額和股比，后續(xù)分批同比例增資。
第一步：調(diào)整王衛(wèi)、于國(guó)強(qiáng)與泰海投資、順豐集團(tuán)的股權(quán)關(guān)系
要將泰海投資打造成為新順豐的控股平臺(tái)，首要的任務(wù)是解決好當(dāng)前泰海投資與順豐集團(tuán)的股權(quán)關(guān)系，尤其是王衛(wèi)與兩家公司的股權(quán)關(guān)系。王衛(wèi)既持有順豐集團(tuán)99%股權(quán)，也持有泰海投資99%股權(quán)，而泰海投資還持有順豐集團(tuán)1%股權(quán)，股權(quán)架構(gòu)十分混亂。
為解決這一混亂局面，四家投資機(jī)構(gòu)采取的策略是將泰海投資變更為順豐集團(tuán)的全資子公司，泰海投資現(xiàn)有股東的股權(quán)置換為順豐集團(tuán)的股權(quán)（圖3）。
在這個(gè)過(guò)程中，關(guān)鍵的問(wèn)題是將于國(guó)強(qiáng)持有泰海投資1%股權(quán)變更為順豐集團(tuán)股權(quán)。于國(guó)強(qiáng)持有泰海投資1%股權(quán)，泰海投資持有順豐集團(tuán)1%股權(quán)，這意味著于國(guó)強(qiáng)實(shí)際上享有順豐集團(tuán)0.01%權(quán)益，剩余99.99%的權(quán)益由王衛(wèi)持有。
第二步：四家投資機(jī)構(gòu)入股順豐控股
在完成順豐控股這一平臺(tái)的搭建后，四家投資機(jī)構(gòu)就登場(chǎng)了，其中元禾順風(fēng)、嘉強(qiáng)順風(fēng)、招廣投資均出資6億元，占順豐控股7.658%股權(quán)，古玉秋創(chuàng)出資1.2億元，占順豐控股1.532%股權(quán)。四家投資機(jī)構(gòu)合計(jì)出資19.2億元，占順豐控股24.506%股權(quán)，順豐控股剩余75.494%股權(quán)由順豐集團(tuán)持有（圖4）。
從表面上看，此次入股順豐控股的投資機(jī)構(gòu)有四家，實(shí)際的情況也許會(huì)更多。根據(jù)公開(kāi)信息，三家有限合伙企業(yè)中，元禾順風(fēng)有限合伙人的構(gòu)成就極具代表性。
在元禾順風(fēng)這家有限合伙企業(yè)中，其普通合伙人由元禾控股和其管理團(tuán)隊(duì)共同設(shè)立的元禾重元擔(dān)任，其有限合伙人（LP）則包括了元禾控股、博裕資本、國(guó)開(kāi)金融、中國(guó)人壽集團(tuán)旗下的國(guó)壽投資控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)國(guó)壽投資）和中國(guó)太平洋保險(xiǎn)集團(tuán)旗下的太平洋資產(chǎn)管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)太平洋資產(chǎn)）。
同時(shí)根據(jù)投資偏好的不同，元禾控股將各有限合伙人劃分成了特殊LP、優(yōu)先LP、普通LP以及劣后LP（圖5），并明確了相應(yīng)的投資收益標(biāo)準(zhǔn)及權(quán)利義務(wù)（表6）。
第三步：重組國(guó)內(nèi)快遞業(yè)務(wù)
如果說(shuō)投資入股只是這場(chǎng)戲的開(kāi)始，那么順豐內(nèi)部的業(yè)務(wù)整合就是這場(chǎng)引資大戲的高潮和重點(diǎn)。順豐現(xiàn)有業(yè)務(wù)缺乏有效的協(xié)同和配合，這種野蠻生長(zhǎng)的方式必不會(huì)被投資機(jī)構(gòu)所采納，也不利于后續(xù)的上市，因此，非常有必要在順豐控股這一平臺(tái)下對(duì)順豐的業(yè)務(wù)進(jìn)行有效整合，首先登臺(tái)亮相的是國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)整合。
順豐在境內(nèi)的業(yè)務(wù)主要由兩部分組成，快遞業(yè)務(wù)和商業(yè)業(yè)務(wù)?？爝f業(yè)務(wù)由各快遞營(yíng)業(yè)部、順豐航空及相應(yīng)的后臺(tái)支持系統(tǒng)組成，商業(yè)主要由傳統(tǒng)商業(yè)和未來(lái)重點(diǎn)發(fā)展的電商組成。因此，國(guó)內(nèi)的業(yè)務(wù)整合有可能?chē)@這兩個(gè)核心進(jìn)行。
一個(gè)可能性較大的整合方案是：組建順豐快遞，整合現(xiàn)有順豐旗下的快遞營(yíng)業(yè)部和后臺(tái)支持系統(tǒng)；以順豐商業(yè)為平臺(tái)整合電商及第三方支付公司；由于行業(yè)的特殊性，繼續(xù)保留順豐航空和順豐物業(yè)。
由此，順豐控股將形成順豐快遞、順豐商業(yè)、順豐航空、順豐物業(yè)四大境內(nèi)業(yè)務(wù)板塊（圖6），而順豐集團(tuán)相關(guān)資產(chǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)入順豐控股的方式則可能會(huì)采取順豐集團(tuán)以資產(chǎn)（股權(quán)）增資，四家投資者以現(xiàn)金增資的方式跟進(jìn)。同時(shí)，為避免評(píng)估帶來(lái)的重復(fù)性工作，增資后的股比會(huì)依舊保持不變。
第四步：重組境外快遞業(yè)務(wù)
相較順豐境內(nèi)業(yè)務(wù)整合而言，順豐境外的業(yè)務(wù)整合將要麻煩很多，主要存在三方面的制約因素。
一是除順豐企業(yè)（BVI）99%股權(quán)被王衛(wèi)控制之外，順豐其他海外業(yè)務(wù)單位的股權(quán)皆為王衛(wèi)的夫人控制，增加了整合的麻煩程度。
二是以境外企業(yè)股權(quán)對(duì)境內(nèi)企業(yè)增資的案例在我國(guó)缺乏先例和相應(yīng)的操作規(guī)程。
根據(jù)《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》，境外公司的股東可以其持有的境外公司股權(quán)，或者境外公司以其增發(fā)的股份，作為支付手段，購(gòu)買(mǎi)境內(nèi)公司股東的股權(quán)或者境內(nèi)公司增發(fā)的股份。
但該規(guī)定對(duì)境外公司要求比較嚴(yán)格，比如境外公司應(yīng)合法設(shè)立并且其注冊(cè)地具有完善的公司法律制度，且公司及其管理層最近3年未受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的處罰；同時(shí)該境外公司應(yīng)為上市公司（特殊目的公司除外），其上市所在地應(yīng)具有完善的證券交易制度。即使有規(guī)定，但在實(shí)際操作中，筆者印象中也沒(méi)有通過(guò)審批的案例。
此外，現(xiàn)行的《股權(quán)出資登記管理辦法》也僅限于在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的有限責(zé)任公司或者股份有限公司的股權(quán)，且股權(quán)（股份）的投向也限于中國(guó)境內(nèi)其他有限責(zé)任公司或者股份有限公司。
三是業(yè)務(wù)主體分散。順豐在海外有順豐海外（HK）、順豐企業(yè)（BVI）和翠玉控股（BVI）三個(gè)運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，業(yè)務(wù)分散程度較境內(nèi)更甚。而且不同國(guó)家或地區(qū)對(duì)通訊服務(wù)（按WTO現(xiàn)代服務(wù)業(yè)分類(lèi)，快遞服務(wù)屬于通訊服務(wù)）的準(zhǔn)入條件和開(kāi)放狀況不同，給后續(xù)的整合帶來(lái)障礙。
比如在此次整合中，順豐臺(tái)灣就被剔除在整合范圍之外，并為之設(shè)立巧順（HK）作為資產(chǎn)承接平臺(tái)。
基于上述因素，順豐控股整合順豐的海外業(yè)務(wù)極有可能采取的方式是現(xiàn)金收購(gòu)，即利用注冊(cè)資金到位的時(shí)間差（《公司法》規(guī)定，有限責(zé)任公司的注冊(cè)資本由股東自公司成立之日起兩年內(nèi)繳足），四家投資機(jī)構(gòu)先期對(duì)順豐控股增資，以收購(gòu)?fù)跣l(wèi)及其夫人控制的海外資產(chǎn)，而后王衛(wèi)再以這筆資金通過(guò)順豐集團(tuán)間接注入順豐控股，順豐控股再行收購(gòu)，如此循環(huán)直至收購(gòu)?fù)瓿伞?/div>
當(dāng)然，如果投資人對(duì)王衛(wèi)有著足夠的信任，可以先借款給王衛(wèi)，雙方同比例對(duì)順豐控股增資后收購(gòu)順豐的海外業(yè)務(wù)，由此將順豐的海外業(yè)務(wù)整合至順豐控股旗下，順豐控股的業(yè)務(wù)架構(gòu)得以完成（圖7）。
如果上述猜想得以成立，那么還需要解決兩個(gè)問(wèn)題：
一是于國(guó)強(qiáng)在順豐集團(tuán)的持股比例會(huì)不會(huì)發(fā)生變化。如果于國(guó)強(qiáng)在順豐控股整合順豐海外業(yè)務(wù)的時(shí)候不跟進(jìn)王衛(wèi)的增資行為，其在順豐集團(tuán)的股比勢(shì)必會(huì)被攤薄。在順豐控股上市可期的情況下，放棄這部分收益估計(jì)很難。
二是時(shí)間因素。順豐控股收購(gòu)順豐海外業(yè)務(wù)的行為有點(diǎn)類(lèi)似拆除紅籌架構(gòu)的意思，屬關(guān)聯(lián)人之間的并購(gòu)。盡管如此，其本質(zhì)上仍屬于境外投資，且金額預(yù)計(jì)會(huì)遠(yuǎn)超1億美元，因此相應(yīng)的審批程序會(huì)上升到國(guó)家有關(guān)部委，如商務(wù)部。這會(huì)對(duì)其整合完成時(shí)間造成影響，并進(jìn)而影響到順豐控股以后的上市時(shí)間。
更為關(guān)鍵的是，順豐的業(yè)務(wù)整合，無(wú)論是境內(nèi)還是境外，都會(huì)牽扯到大量的股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為，會(huì)觸發(fā)所得稅繳納的問(wèn)題。
比如境內(nèi)業(yè)務(wù)整合采取股權(quán)出資方式，根據(jù)其現(xiàn)有持股情況，可能會(huì)適用59號(hào)文的特殊稅務(wù)處理，延遲繳納股權(quán)重組所得；境外股權(quán)整合若采取現(xiàn)金交易方式的話(huà)，會(huì)需按一般性稅務(wù)處理的方式進(jìn)行，在重組完成時(shí)就要繳納所得，尤其是對(duì)王衛(wèi)本人和順豐企業(yè)（BVI）而言更是如此。因此，如何降低業(yè)務(wù)重組的稅負(fù)，也是整合過(guò)程中必須要考慮的問(wèn)題。
第五步：上市退出
開(kāi)弓沒(méi)有回頭箭，雖然整合的困難很多，但順豐控股上市實(shí)現(xiàn)的收益會(huì)更誘人。
在上市地的選擇上，若現(xiàn)行政策不發(fā)生重大變化，順豐控股有很大可能會(huì)在A(yíng)股上市，因?yàn)檫@是保證順豐控股內(nèi)資企業(yè)血統(tǒng)純正性的不二選擇。
在上市時(shí)間上，根據(jù)一次商定入股價(jià)格及比例、后續(xù)分批出資到位的思路，順豐有關(guān)資產(chǎn)和業(yè)務(wù)注入順豐控股的時(shí)間應(yīng)在2014年8月底之前完成，這是為了確保評(píng)估結(jié)果1年內(nèi)有效而必須完成的工作。在此之后，由于在A(yíng)股上市需要3年業(yè)績(jī)期以及考慮IPO審批等待時(shí)間，順豐控股上市的時(shí)間應(yīng)在2018年前后。
在這個(gè)過(guò)程中，順豐控股的中心工作就是通過(guò)增量資金的投入進(jìn)一步增強(qiáng)市場(chǎng)控制力，進(jìn)一步理順內(nèi)部管理流程，增強(qiáng)其盈利能力，靜候上市時(shí)間窗口的到來(lái)。
四家投資機(jī)構(gòu)通過(guò)分步操作的方式，將順豐現(xiàn)有業(yè)務(wù)幾乎全部整合到順豐控股旗下，并持有順豐控股約24.5%股權(quán)，第一期出資達(dá)到19.2億元。據(jù)市場(chǎng)傳聞，四家投資機(jī)構(gòu)出資約為80億元。如果屬實(shí)，順豐的投后估值約為326.5億元，投前估值為246.5億元。
根據(jù)順豐模擬的財(cái)務(wù)報(bào)表，其市盈率在20倍左右，與UPS、FedEX近期的市盈率水平大致相當(dāng)。由此可見(jiàn)投資人對(duì)順豐寄予了深厚的期望。
